O papel do Estado na financeirização: a expansão dos fundos de investimentos no BrasilRESUMO
Introdução: A crescente influência dos investidores institucionais nos mercados financeiros redefiniu a dinâmica do capitalismo, agora chamado por alguns de capitalismo financeiro ou dos ativos. A integração da economia brasileira às finanças globais, aliada à atuação do Estado, ampliou o poder desses investidores no país. Este artigo explora a financeirização no Brasil, destacando a expansão do mercado de fundos de investimento e o papel do Estado em fomentar um ambiente econômico e institucional propício ao crescimento dos investidores institucionais.
Materiais e métodos: O estudo se baseia na teoria dos campos de ação estratégica para analisar as disputas e coalizões entre os atores na formação do mercado de fundos de investimentos no Brasil. A pesquisa é exploratória e descritiva e utiliza fontes documentais para lidar com dados históricos sobre o mercado brasileiro de fundos de investimentos. Os dados foram coletados no portal online da Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais.
Resultados: A partir dos anos 1990, o mercado brasileiro de fundos cresceu significativamente. Esses intermediários financeiros sustentam sua acumulação rentista-financeira sobretudo por meio do endividamento público interno e da influência sobre políticas e direitos sociais. Os fundos tornaram-se atores centrais na economia, constituindo um novo eixo de dominação financeira na sociedade.
Discussão: Identificamos uma ação intencional do Estado brasileiro, em parceria com atores do mercado financeiro, para a construção de uma base de acumulação centrada no endividamento público e na diminuição dos direitos sociais. Esse redesenho da economia brasileira intensifica a dependência das políticas públicas dos interesses dos mercados financeiros.
Palavras-chave
financeirização; fundos de investimentos; economia brasileira; Estado brasileiro; teoria dos campos
ABSTRACT
Introduction: The growing influence of institutional investors in financial markets has redefined the dynamics of capitalism, now referred to by some as financial or asset-based capitalism. Brazil's integration into global finance, along with the State's active involvement, has amplified the power of these investors within the country. This article examines financialization in Brazil, focusing on the growth of the investment fund market and the State's role in fostering an economic and institutional environment conducive to the expansion of institutional investors.
Materials and methods: This study draws on the theory of strategic action fields to analyze the conflicts and alliances among the key players shaping Brazil's investment fund market. The research is exploratory and descriptive, relying on documentary sources to review historical data on the Brazilian investment fund market. Researchers gathered data from the online website of the Brazilian Financial and Capital Markets Association.
Results: Since the 1990s, Brazil's investment fund market has expanded rapidly. These financial intermediaries drive their rent-seeking accumulation primarily through domestic public debt and their influence on policies and social rights. Investment funds now play a central role in the country's economy, establishing a new axis of financial dominance within society.
Discussion: We identified deliberate actions by the Brazilian State, in collaboration with financial market players, to establish an accumulation base focused on public debt and the erosion of social rights. This restructuring of the Brazilian economy increases public policy dependence on the interests of financial markets.
Keywords
financialization; investment funds; Brazilian economy; Brazilian State; field theory
I. Introdução1
Nas últimas décadas, investidores institucionais têm ganhado grande relevância nos mercados financeiros globais (Fichtner, 2020; Braun, 2021). O protagonismo desses investidores desencadeou a emergência da era do “capitalismo da gestão de ativos”, caracterizado pela intermediação e centralização da gestão de expressivos valores de ativos financeiros (Braun & Christophers, 2024; Whalen, 2012). O aumento do poder desses investidores suscita debates acerca das consequências dessas mudanças no capitalismo contemporâneo (Useem, 2015; Davis, 2008; Lapavitsas, 2013). A globalização e a integração das economias vêm permitindo a esses intermediários financeiros o ganho de poder e influência sobre as grandes corporações e impactando a dinâmica dos mercados financeiros em todo o mundo (Fichtner et al., 2017; Braun, 2022). A ascensão dessa nova classe de investidores internacionais tem reinventado a dinâmica da alocação de capital e remodelado as estruturas de poder no capitalismo contemporâneo (Wigglesworth, 2021).
Sobre o campo financeiro no Brasil, Grün (2009, p. 168) indica a existência de uma “cooperação objetiva” entre atores e grupos nesse espaço, vivendo em um “estado de equilíbrio dinâmico”. Ainda conforme Grün (2009, p. 175), a introdução de novos instrumentos financeiros no Brasil não deve ser compreendida apenas como uma elevação do nível da racionalidade econômica e financeira, mas como o “resultado de um complexo processo de interações sociais que altera posições relativas no campo econômico, no campo sindical e no campo do poder”. As ações do Estado brasileiro, principalmente a partir da década de 1990, aprofundaram os efeitos decorrentes do processo de financeirização da economia brasileira. A suscetibilidade desse espaço econômico às influências políticas e econômicas estrangeiras conformaram o cenário econômico brasileiro de uma forma permissiva à prevalência das finanças sobre as demais dimensões econômicas (Lavinas et al., 2017; Bruno & Caffe, 2017). Essa reconfiguração da economia brasileira tem despertado debates em relação às implicações da manutenção de um ambiente econômico favorável à reprodução da financeirização no Brasil.
O objetivo desse estudo é investigar a financeirização no Brasil a partir do crescimento do mercado brasileiro de fundos de investimentos. A partir de uma análise exploratória e descritiva de dados históricos do mercado de fundos no Brasil, esse estudo se pautará na ênfase ao papel do Estado na conformação de um ambiente econômico permissivo à reprodução desses investidores institucionais no campo financeiro. Os objetivos específicos são: i) descrever a expansão do mercado brasileiro de fundos a partir de sua evolução em relação ao número de contas, fundos registrados e de seus indicadores de lucratividade; ii) enfatizar o papel do Estado brasileiro na conformação de um ambiente econômico propício à expansão desse segmento do mercado financeiro e iii) suscitar debates em relação às implicações sociais e políticas da financeirização no Brasil. Esse estudo é suportado pela teoria dos campos de ação estratégica de Fligstein & McAdam (2012). Essa perspectiva teórica capta o inerente dinamismo das relações entre diferentes grupos e atores nos ambientes econômicos.
Os resultados evidenciaram a expansão vultosa do mercado brasileiro de fundos de investimentos. O mercado brasileiro de fundos se mostrou altamente concentrado, mantendo como principais fontes de acumulação o endividamento público interno e a captura de direitos sociais como produtos financeiros. Durante a década de 1990, a conformação de um ambiente econômico permissivo intensificou a reprodução desses investidores institucionais. Sob as influências neoliberais, o Estado brasileiro atuou deliberadamente para a expansão do setor bancário-financeiro. Essa intensificação da financeirização no Brasil foi derivada de um longo processo de reformulações políticas e econômicas. O caráter interdependente da economia brasileira às finanças globais tem estimulado a prevalência da lógica financeira. Essa subordinação do Brasil ao capitalismo financeirizado suscita questionamentos dos impactos desse cenário nas dimensões econômicas, políticas e sociais.
II. Fundamentação teórica
A fundamentação teórica do artigo está organizada em três subseções. A subseção II.1. contextualiza a financeirização como um processo histórico de mudanças do padrão de acumulação no capitalismo contemporâneo, caracterizado pelo aumento da influência dos mercados e dos intermediários financeiros. A subseção seguinte enfatiza a influência do Estado na conformação dos campos econômicos, enquanto a subseção II.3. apresenta uma síntese do processo de crescimento do setor bancário-financeiro no Brasil.
II.1. A financeirização e o capitalismo da gestão de ativos
A intensificação da financeirização tem suscitado debates a respeito das mudanças no processo de acumulação do capital nas economias modernas. A investigação desse fenômeno se pauta, basicamente, na diferenciação entre a acumulação baseada na produção de capital real, como bens e serviços, e a acumulação baseada no capital financeiro (Foster, 2010). Esse fenômeno tem acarretado a mudança da “gravidade” da atividade econômica da produção para as finanças, representando uma fase do sistema capitalista marcada pela predominância do “capital financeiro monopolista” (Foster, 2007, p. 1). De acordo com Lapavitsas (2013), a financeirização é uma transformação sistêmica do capitalismo, fundamentada nas mudanças de conduta das empresas não-financeiras, dos bancos e das famílias, com prevalência da ideologia neoliberal e da desregulamentação dos mercados de trabalho e dos mercados financeiros. Apesar do “epicentro” dessas mudanças ser a economia americana, Foster (2007, p. 1) indica o aumento da penetração dessas novas relações econômicas, fundamentadas no “capital financeiro monopolista”, no sistema econômico global.
Compreendendo a financeirização não somente como uma mudança no processo de acumulação das economias modernas, mas como um “processo histórico de transformações do sistema capitalista” fundamentado na sobre acumulação do capital em nível global, Chesnais (1996) indica como consequência uma “mundialização do capital” operada pelos mercados e pelos atores financeiros e a instituição de um “regime de acumulação com dominância financeira” (Lapyda, 2018, p. 331; Chesnais, 1996). Essa mundialização financeira e prevalência do capital financeiro, ainda sob a visão de Chesnais (1996), foi derivada dos movimentos neoliberais de liberalização e desregulamentação dos mercados financeiros, como também da definição de políticas voltadas à centralização de recursos de empresas e famílias (Lapyda, 2011, p. 30). Esse processo de globalização financeira apresenta uma “imbricação entre as dimensões produtiva e financeira da mundialização do capital”, da qual atores financeiros, como fundos de pensão e fundos mútuos, vem incrementalmente se beneficiando (Almeida, 1996, p. 3; Chesnais, 2001).
O crescimento dos investidores institucionais se constitui no "desenvolvimento mais significativo nos mercados financeiros nas duas décadas após a Segunda Guerra Mundial” (Braun, 2016; Mehrling, 2005, p. 59). O aumento dos recursos econômicos e da influência desses investidores nos mercados financeiros e nas empresas durante o início da década de 1980 nos Estados Unidos desencadeou, para Minsk, a era do “capitalismo gestor de dinheiro”, que se constitui no estágio atual da economia americana (Minsk apud Whalen, 2012). Antes da década de 1980, a gestão institucional de ativos era uma atividade que envolvia poucos recursos e tinha uma importância periférica no negócio global das finanças capitalistas (Braun & Christophers, 2024). Essa era do “capitalismo gestor de dinheiro” (Whalen, 2012), do “capitalismo investidor” (Useem, 2015) ou do “capitalismo gestor de ativos” (Braun, 2021, 2022) envolve a intermediação e a centralização da gestão de ativos, não apenas restringindo-se aos recursos dos mercados financeiros, mas a todos os espaços dos sistemas capitalistas (Braun & Christophers, 2024).
As empresas do setor financeiro, historicamente dominado por bancos, ofereciam em seus portfólios serviços de gestão de ativos que, entretanto, não consistiam em seus principais focos de negócios e de receitas (Braun & Christophers, 2024). O crescimento do poder econômico dos investidores institucionais se relaciona, sobretudo inicialmente, ao crescimento dos investimentos em previdência através dos fundos de pensão e, posteriormente, às mudanças legais que permitiram a prática de mecanismos de financeirização das grandes corporações, como a possibilidade de recompra de ações, alinhadas a um cenário de desregulamentação e liberalização econômica e financeira durante as décadas de 1970 e 1980 (Fichtner, 2020). O aumento dos recursos e do poder econômico desses intermediários financeiros tem suscitado debates a respeito das implicações dessas mudanças na dinâmica das economias, nas relações de poder e domínio nas corporações e no capitalismo contemporâneo (Useem, 2015; Davis, 2008; Lapavitsas, 2013; Cruz et al., 2023).
Sobretudo após a grave crise financeira global de 2008, Fichtner (2020) identifica uma migração em “massa” de capitais de fundos de gestão ativa para os fundos de gestão passiva e fundos ETF's. Esse segmento de gestão passiva de fundos costuma oferecer um portfólio de investimentos com custos e riscos mais baixos, com retornos expressivos, e cuja lógica de funcionamento consiste em replicar o desempenho de um determinado índice de referência (Fichtner, 2020). A dinâmica fundamental observada no setor de gestão de ativos tem sido caracterizada, no século XXI, pelo aumento da concentração dentro desse mercado (Braun, 2021; Neto et al., 2020). Em 2016, as 500 maiores gestoras de ativos do mundo possuíam em torno de US$ 81,2 trilhões sob seu controle (Fichtner, 2020). Três grandes investidores internacionais, a Black Rock, a Vanguard Group e a State Street, têm adquirido um poder econômico sem precedentes ao dominarem o mercado de fundos de índices em nível global (Fichtner, 2020; Fichtner et al., 2017).
O aumento do poder econômico e político dos investidores institucionais nos mercados financeiros globais acarretou a emergência de uma nova era do capitalismo baseada na intermediação financeira e na gestão de ativos (Braun, 2021; Useem, 2015). Grandes firmas financeiras atuam de forma deliberada na intermediação de investimentos financeiros, visando o aumento dos seus próprios recursos e a ocupação de posições estruturais proeminentes na complexa rede de relações econômicas global. Essa transformação dos campos econômicos, globalizados e integrados, vem permitindo a reprodução da financeirização nos mais diferentes mercados e espaços econômicos, com impactos não somente restritos à dimensão econômica, mas também nas dimensões política e social. A alta concentração do mercado de gestão de ativos em nível global evidencia a existência de uma elite financeira global, cujo poder e influência cresce à medida que a financeirização se reproduz nas mais diferentes formas e espaços.
II.2. O Estado e a transformação dos campos econômicos
Na obra “A grande transformação”, de Karl Polanyi, a emergência da economia de mercado no século XIX é compreendida como uma grande transformação econômica e social ocasionada, não somente por ser algo inevitável ou induzido por forças econômicas, mas como resultado de escolhas políticas e de decisões tomadas deliberadamente pelo Estado (Helleiner, 1995; Polanyi, 2002). O debate em relação ao papel do Estado e dos mercados nos problemas do desenvolvimento econômico estão presentes desde o início das discussões da economia política e as concepções dessa relação posicionam-se em um amplo conjunto de teorias e abordagens que variam entre as mais intervencionistas e outras mais liberais (Boyer, 1999).
A teoria dos campos de ação estratégica de Fligstein & McAdam (2012) concebe o Estado como uma complexa coleção de campos, com a prerrogativa de impor regras para a interação entre os atores e outros campos, podendo causar mudanças e induzir a estabilidade sobre outros espaços não-estatais nos quais possui jurisdição. A própria concepção do Estado como um conjunto de outros campos implica na possibilidade da existência de episódios de crises e instabilidades nesses espaços sociais, além da possibilidade da formação de novos outros campos estatais. A elaboração de Fligstein & McAdam (2012), entretanto, concebe o Estado e a sua própria estabilidade como suscetíveis às influências e à necessidade de construção de alianças com atores poderosos de campos não-estatais.
A visão sociológica, dos mercados como campos, concebe esses espaços como “arenas” ocupadas por atores poderosos e aqueles com menor poder e recursos, os quais compartilham uma compreensão dos objetivos da existência daquele espaço, dos recursos, regras e restrições em vigência, bem como interagem, concorrerem e cooperem entre si para a manutenção ou o ganho de posições e recursos nesses espaços (Fligstein, 2021). Na teoria de Fligstein & McAdam (2012), a estabilidade ou a instabilidade de campos não-estatais dependem direta ou indiretamente de suas relações com o Estado, conflituosas ou de cooperação. A constituição de mercados sob a ótica dos campos implica na necessidade da compreensão do papel do Estado no processo de emergência desses espaços, alinhando-se ao argumento de Fligstein (2001) de que, em economias capitalistas modernas, os governos ajudam na constituição de novos mercados (Fligstein, 2021).
Conforme em Fligstein (2002), os integrantes dos Estados reivindicam o direito de definir e impor regras que governam as interações econômicas em um determinado espaço geográfico. O Estado possui, portanto, papel fundamental na construção das instituições de mercado e na manutenção de espaços propícios à operação de empresas capitalistas com base nesse conjunto compartilhado de regras de interações. Essa atuação do Estado nas economias fornece condições estáveis e confiáveis para que as organizações se estruturem, compitam, cooperem e efetuem negociações (Fligstein, 2002). A forma e o grau da importância dos Estados na formação e na estabilidade dos mercados mudam conforme o contexto, variando do mais intervencionista para as economias mais liberais (Fligstein, 2002; Boyer, 1999). Conforme Fligstein & McAdam (2012), a expansão dos Estados modernos acontece, entre outros meios, através da criação de novos campos de ação estratégica voltados à resolução de problemas administrativos e políticos. A elaboração de Fligstein & McAdam (2012) concebe a existência de unidades de governança interna como organizações ou associações, cujas funções são voltadas à manutenção da ordem e da estabilidade nos campos. Essas unidades desempenham funções externas e internas aos campos, possuindo como uma de suas principais funções manter relações com campos externos, visando a manutenção de relações de cooperação com atores desses espaços e a promoção dos interesses do campo no qual encontram-se inseridas.
A partir de uma abordagem político-cultural, Fligstein (2002) concebe os “mercados como políticos”. Nessa concepção, as estruturas sociais dos mercados e a organização interna das empresas são resultados das tentativas de minimizar os efeitos originados pela competição entre essas corporações. A metáfora “mercados como política” concebe a visão do autor de que a formação dos mercados é parte integrante da própria formação dos Estados, responsáveis por criarem as condições institucionais para a estabilização desses espaços. Os processos internos aos mercados são concebidos como projetos políticos, relacionados às lutas internas dentro das organizações e às lutas entre as organizações, que visam o aumento dos poderes e dos controles sobre os mercados por esses atores (Fligstein, 2002). Na abordagem político-cultural, a criação de instituições de mercado é também concebida com um projeto cultural, por se definirem elementos como direitos de propriedade, concepções de controle, estruturas de governança e regras de troca para guiar e ordenar as interações entre os atores (Fligstein, 2002).
Concebendo a economia e os mercados como campos, a abordagem político-cultural de Fligstein (2002) permite a compreensão desses espaços como ocupados por atores que interagem entre si a partir de ações políticas e que visam a construção de culturas locais para guiar suas interações. A abordagem das economias e dos mercados a partir da ótica sociológica concede a possibilidade da captura da rede de relações de disputas e de cooperação entre atores, dos episódios de crises, de instabilidades e de transformações, bem como o caráter integrado e inter-relacionado desses espaços em ambientes mais amplos e globalizados. A financeirização é um fenômeno que vem transformando as economias e os mercados de diferentes formas e acarretando diferentes efeitos, constituindo-se, portanto, em um relevante fenômeno para a abordagem sob essa perspectiva sociológica.
II.3. A financeirização e a expansão do mercado financeiro no Brasil
Durante a década de 1970, frente a um cenário de crises econômicas e buscando superar os consequentes problemas e incertezas, o Estado brasileiro implementa uma expressiva reestruturação do setor bancário-financeiro e uma agenda de políticas desenvolvimentistas fortemente ligadas ao capital estrangeiro (Lavinas et al., 2017; Bruno & Caffe, 2017). Essas ações deliberadas do Estado acarretam um aumento da concentração bancária e a lógica rentista-financeira do período passa a se basear, sobretudo, na emissão de títulos públicos indexados à inflação (Garagorry, 2007; Bruno & Caffe, 2017). é nessa década, conforme apontado em Lavinas et al. (2017), que a financeirização no Brasil começou a ser “gestada”.
O governo brasileiro, visando a expansão do mercado financeiro, define medidas legais que fortalecem e originam órgãos específicos para a normatização, a supervisão e a regulação de integrantes do sistema financeiro nacional (Yazbek, 2009). Entre os marcos legais que evidenciam essa expansão e fortalecimento dos atores financeiros na economia brasileira estão a criação da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) em 1976, a regulamentação das Entidades Fechadas e Abertas de Previdência Privada em 1977, a concessão de vantagens fiscais para fundos mútuos de investimentos e a criação de Fundos de Renda Fixa e Fundos de Ações em 1984 (Nabarro, 2016).
A década de 1980 no Brasil foi marcada por um cenário econômico instável, com grave crise fiscal, altas taxas de inflação e alto endividamento externo. Entretanto, nesse período, observa-se uma continuidade do aumento da concentração bancária e do setor bancário-financeiro, além de uma lógica rentista-financeira baseada, sobretudo, em ganhos inflacionários derivados do rolamento da dívida pública, em um processo conhecido como “ciranda financeira” (Lavinas et al., 2017). Sob os fundamentos neoliberais do Consenso de Washington, cujos impactos acarretaram mudanças drásticas nas economias dos países de economias emergentes, a financeirização no Brasil não arrefece, mas se fortalece e se reconfigura nas décadas subsequentes de 1990 e anos 2000 (Carinhato, 2008).
Como meio de superar as crises econômicas na América-Latina que, nas visões neoliberais, eram relacionadas ao crescimento excessivo do Estado e ao populismo econômico, as estratégias de crescimento latino-americanos deveriam ser “market-oriented”, reduzindo o tamanho do Estado, aumentando a liberalização comercial e das exportações, buscando o equilíbrio fiscal e a estabilização econômica (Bresser-Pereira, 1991). O estudo de Bonizzi (2013) ressalta o grande interesse de investidores estrangeiros, como bancos e investidores institucionais, por mercados de economias emergentes como destinos de altos valores de fluxos de investimentos e capitais. Nesse cenário, a economia brasileira passa a ser mais integrada e subordinada às dinâmicas de uma economia global estruturada e financeirizada, conforme pontuado no estudo de Kaltenbrunner & Painceira (2018).
A implementação do Plano Real foi um importante ponto de inflexão econômica na metade da década de 1990, ao trazer uma estabilidade dos preços e mitigar a desvalorização da moeda e os altos valores de inflação (Bresser-Pereira, 2023). Durante esse período, o governo intensifica a concessão de privilégios aos bancos, aos grandes investidores institucionais e às grandes multinacionais nos leilões do amplo processo de privatizações das estatais, agindo deliberadamente em direção à expansão e ao fortalecimento do setor bancário-financeiro (Bruno et al., 2011). A partir desse processo de reestruturação do Estado, da estabilização da economia e de ações estatais tomadas deliberadamente em favor de grandes investidores financeiros, observa-se, conforme pontuado em Lavinas et al. (2017), uma transição da lógica de acumulação rentista-patrimonial baseada em ganhos inflacionários para uma lógica de acumulação baseada nos ganhos por rendas de juros e outras modalidades de ganhos financeiros (Bruno & Caffe, 2017; Becker et al., 2010).
Durante a década de 1990, a principal fonte da acumulação rentista-financeira baseada nos ganhos por juros passa a se relacionar expressivamente ao endividamento público interno, visto a predominância de investidores financeiros nacionais e internacionais como principais credores da dívida pública no Brasil. Sob a condução de um política monetária conservadora, o espaço de ganhos rentistas-financeiros se expande para além do endividamento público interno, passando a basear-se também no endividamento de empresas não-financeiras e das famílias (Lavinas & Gentil, 2018; Lavinas et al., 2017). Sobretudo a partir dos anos 2000, em meio às políticas públicas de bancarização e de expressiva oferta de crédito de consumo consignado, observa-se no Brasil um fortalecimento da “financeirização em massa” (Lavinas et al., 2017). Essa “financeirização em massa” se reproduz em razão do expressivo aumento do acesso da população de baixa renda ao sistema financeiro e aos inúmeros produtos e inovações financeiras ofertados pelas instituições financeiras, beneficiando-se do aumento da oferta de bens e serviços públicos pela iniciativa privada.
As altas taxas de juros existentes no Brasil, em oposição aos cenários econômicos de países desenvolvidos, indicam uma especificidade da financeirização no Brasil, baseada em expressivos ganhos por renda de juros, altamente dependente das ações e das relações entre atores estatais e não-estatais, e com consequências não necessariamente benéficas ao setor produtivo real (Bruno & Caffe, 2018; Paulani, 2017; Bresser-Pereira et al., 2019). O estudo de Lavinas et al. (2017) indica a “financeirização do Estado” através da apropriação e da transformação de serviços tradicionalmente fornecidos pelo Estado, como saúde, educação e previdência, em espaços de revalorização de sistema bancário-financeiro (Lavinas & Gentil, 2018). Em razão disso, essa intensificação da financeirização na economia brasileira tem suscitado debates acerca das causas e das consequências desse fenômeno para além da esfera econômica, tornando-se objeto de investigações também pautadas pelos impactos políticos e sociais decorrentes dessas mudanças no processo de reprodução das economias capitalistas em todo o mundo.
III. Método
Essa pesquisa é exploratória, descritiva e se utiliza de pesquisa documental para a coleta e a análise de dados quantitativos e qualitativos (Gil, 2002). Para sua execução, conforme sugerido em Marconi & Lakatos (2003), quatro etapas foram seguidas: i) coleta de dados, ii) elaboração dos dados, iii) análise e interpretação dos dados e iv) representação dos dados. A fonte escolhida para a coleta de dados descritivos do mercado brasileiro de fundos de investimentos foi o portal online da ANBIMA (Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais) (ANBIMA, 2022; Marconi & Lakatos, 2003). A coleta foi efetuada no início de 2022 e abrangeu dados históricos recentes do mercado de fundos no Brasil.
Inicialmente, um documento em formato “.xlsx” contendo uma compilação de vários indicadores contábeis do mercado brasileiro de fundos de investimentos foi obtido. Após um procedimento de análise e seleção, os seguintes indicadores foram selecionados: patrimônio líquido total (1972-2021, em milhões de reais), patrimônio líquido por classe ANBIMA (2004-2021, em milhões de reais), patrimônio líquido por classe de ativos (2010-2021, em milhões de reais), captação líquida total (2004-2021, em milhões de reais), captação líquida por classe ANBIMA (2004-2021, em milhões de reais), número de fundos por classe ANBIMA (2004-2021), número de contas por classe ANBIMA (2006-2021), patrimônio líquido por administrador e classe ANBIMA (2022, em milhões de reais) e captação líquida por administrador por classe ANBIMA (2022, em milhões de reais).
Esses indicadores descrevem o mercado brasileiro de fundos a partir da lucratividade e do número de fundos e de contas desses investidores institucionais. Para fins de comparação e sustentação da argumentação da financeirização da economia brasileira a partir do crescimento do mercado de fundos, foram coletados dados históricos relativos às taxas de juros praticadas em outros países. Essas séries históricas foram coletadas da base de dados do Banco Mundial e envolvem os seguintes países: Brasil, Estados Unidos, Japão, índia e áfrica do Sul (World Bank, 2024). Quando disponíveis, foram coletados os valores entre os anos de 2004 e 2023, calculados conforme metodologia do Banco Mundial.
IV. Crescimento, diversificação e a concentração do mercado de fundos de investimentos no Brasil
Nesta seção será efetuada uma análise exploratória dos dados sobre o mercado brasileiro de fundos de investimentos. Serão apresentados alguns indicadores que evidenciam o crescimento expressivo desses investidores na economia brasileira, como também a diversificação desses investidores quanto às suas estratégias de investimentos.
IV.1. Patrimônio líquido
O Gráfico 1 contém o patrimônio líquido total, entre 1972 e 2021, de todos os fundos registrados na CVM. Observando-se o comportamento da curva fica evidente uma estabilidade do patrimônio até o início da década de 1980. A partir de 1987, observa-se uma tendência de crescimento, de cerca de R$ 105 bilhões de reais em 1987, para R$ 210 bilhões em 1988 e R$ 380 bilhões em 1989, mais de 361% de aumento em dois anos. Entre 1972 e 1985 ocorreu um aumento expressivo de 436% no patrimônio líquido desses investidores institucionais. Entre 1990 e 2001, aconteceu um vultoso crescimento de mais de 1.570% no patrimônio. Entre 2008 e 2021, com os valores já em patamares elevados, ocorreu um crescimento de mais de 227%. Em 1990, o patrimônio dos fundos era próximo aos R$ 111 bilhões, para, em 2000, já ultrapassar os R$ 1,666 trilhões. Esse fato indica que foi na década de 1990 que ocorreu uma expansão sem precedentes do mercado de fundos no Brasil, tendência também mantida após os anos 2000, com o patrimônio próximo aos R$ 6,9 trilhões em 2021.
O Gráfico 2 apresenta o patrimônio líquido total por tipo de fundo. O que fica evidente é o domínio de investimentos focados em renda fixa. Já em 2004, o patrimônio líquido dos fundos de renda fixa já superava R$ 1 trilhão de reais e, em 2021, o patrimônio total desses fundos já estava em torno de R$ 2,548 trilhões. Os fundos multimercado também já apresentavam valor elevado de patrimônio, com aproximadamente R$ 586 bilhões em 2004 e cerca de R$ 1,57 trilhões em 2021. Em 2004, os fundos de ações mantinham em torno de R$ 166 bilhões de patrimônio, cerca de R$ 732 bilhões em 2019 e aproximadamente R$ 582 bilhões em 2021. Entre 2004 e 2019, os fundos de previdência apresentaram somente crescimento em seu patrimônio. Em 2004, eram em torno de R$ 119 bilhões e, em 2016, o patrimônio já havia ultrapassado R$ 1 trilhão. Em 2020, o valor era próximo aos R$ 1,191 trilhões. Os fundos FIDC (Fundos de Investimentos em Direitos Creditórios), FIP (Fundos de Investimento em Participações) e FII (Fundos de Investimentos Imobiliários) apresentaram grande tendência de crescimento, com cerca de R$ 280 bilhões, R$ 545 bilhões e R$ 209 bilhões em 2021, respectivamente. O patrimônio dos fundos ETF's não apresentou grande participação no patrimônio geral dos fundos, mas apresentou uma tendência de crescimento no período.
O Gráfico 3 apresenta as taxas de juros históricas dos Estados Unidos, Japão, áfrica do Sul, índia e Brasil, conforme metodologia do Banco Mundial. Quando se comparam as taxas de juros brasileiras com as dos demais países, fica evidente os elevados patamares desses valores no Brasil. Esse fato corrobora com a predominância dos investimentos em renda fixa, altamente dependentes dessas taxas.
O Gráfico 4 apresenta o patrimônio líquido dos fundos por tipo de ativo financeiro, entre 2010 e 2021. Com base nos valores, é evidente o predomínio de investimentos em títulos públicos federais e em operações compromissadas lastreadas nesses ativos. Em 2010, os títulos públicos federais representavam em torno de R$ 678 bilhões do patrimônio líquido dos fundos e, em 2021, cerca de R$ 2,6 trilhões. Os títulos públicos federais, as operações compromissadas com lastro em títulos públicos federais e as ações representavam em torno de 80,3% de todo o patrimônio líquido dos fundos no Brasil em 2021.
A Figura 1 sintetiza a evolução do patrimônio líquido dos fundos no período considerado.
Conforme a Figura 1, os fundos de renda fixa, multimercado e de previdência apresentaram tendência de crescimento no período considerado, representando as maiores participações no patrimônio geral dos fundos. Os fundos de ações, apesar de apresentarem oscilações em determinados períodos, também se mantiveram com elevado patrimônio, enquanto os fundos FIP e FII, sobretudo a partir de 2010, apresentaram uma trajetória expressiva de crescimento de seus patrimônios.
IV.2. Captação líquida
A Figura 2 sintetiza a evolução dos valores de captação líquida geral e por tipo de fundo, entre 2004 e 2021. Os valores gerais apresentaram muitas variações, ocorrendo, apenas em 2008 (no contexto da crise financeira global), uma captação negativa. Em relação às captações por tipo de fundo, foram registrados muitos valores negativos nos fundos cambiais, fundos de renda fixa, fundos de ações, fundos multimercados e fundos ETF's. Os maiores valores de captações positivas, entretanto, foram registrados nos fundos de renda fixa, multimercados e ações.
IV.3. Número de fundos e número de contas
Entre os anos de 2004 e 2021, aconteceu um aumento de quase 5,5 vezes no número de fundos registrados no Brasil, de 4,86 mil para 26,46 mil. Em 2021, a maior parte desses fundos era composta por fundos multimercados, funções de ações, fundos de previdência e fundos de renda fixa. Em 2006, existiam 10,415 milhões de contas no mercado brasileiro de fundos e, em 2021, já havia 30,831 milhões, quase três vezes mais. A Figura 3 sintetiza essa evolução no número de contas e de fundos.
IV.4. Maiores administradores no mercado brasileiro de fundos de investimentos
O Quadro 1 apresenta os dez maiores administradores de fundos de investimentos ordenados pelas suas participações no patrimônio líquido geral do ano de 2022. O patrimônio geral administrado por fundos de investimentos brasileiros em 2022 foi de aproximadamente R$ 7,179 trilhões. A BB DTVM S.A, ligada ao Banco do Brasil, é a que possui maior patrimônio sob sua administração, em torno de 21,5%. Os bancos brasileiros Itaú-Unibanco (9,96%), Caixa Federal (8,1%), Bradesco (6,6%) e o BTG Pactual (6,4%) também apresentaram expressivas participações nesse mercado. As administradoras de valores mobiliários Intrag (7,9%), Bem (6,8%, ligada ao banco Bradesco), BRL DTVM (4,58%) e a BNY Mellon (5,3%) também são brasileiras. A filial brasileira do Banco Santander (5,5%) também está entre os dez primeiros administradores. Somando-se as participações da BB DTVM S.A e da Caixa Federal, ambas ligadas ao governo brasileiro, obtém-se um expressivo valor de 29,6% do total do patrimônio dos fundos sob suas gestões.
Esses dados indicam uma concentração do mercado brasileiro de fundos entre grandes players do setor bancário-financeiro, visto que os dez maiores administradores detêm em torno de 82,64% do patrimônio líquido geral, enquanto os dez maiores gestores são responsáveis por cerca de 61,3% desse total.
V. O Estado na configuração do campo financeiro
A elaboração de Fligstein & McAdam (2012) sobre os campos de ação estratégica enfatiza a existência de unidades de governança interna e o Estado no seu framework para a investigação da emergência, estabilidade e mudanças nos campos. O Estado é compreendido como uma poderosa forma de ação coletiva, composta por um conjunto de campos estatais, com poder e jurisdição sobre todos os outros campos em um território geográfico específico (Fligstein & McAdam, 2012). Nesse sentido, o Estado brasileiro atuou deliberadamente na configuração da emergência de uma economia financeirizada, ampliada também com a expansão do mercado de fundos de investimentos. Conforme a perspectiva de Polanyi (1944), forças políticas conformaram o campo econômico brasileiro de forma complacente à reprodução dos atores e dos produtos financeiros, fundamentando a expansão do mercado financeiro sob uma ampliada base de acumulação rentista-financeira (Helleiner, 1995; Bruno & Caffe, 2017).
A instabilidade econômica e a insatisfação de diferentes atores em relação às políticas econômicas nas décadas de 1950 e 1960, acarretaram episódios de crises e conflitos entre diferentes atores estatais e do campo econômico que, sob a ótica dos campos de ação estratégica, podem representar oportunidades para a emergência de novos campos ou para a estabilização e transformação desses espaços sociais. Em razão da mobilização de diferentes atores do mercado financeiro e de outros campos, nacionais ou estrangeiros, o Estado brasileiro atuou deliberadamente para a reconfiguração do campo econômico visando a estabilidade desse espaço social. Esse “episódio de contenção” do Estado, como resposta ao ambiente econômico instável, às demandas e aos conflitos com os demais atores econômicos, originou novos “settlements”, que, na teoria de Fligstein & McAdam (2012), referem-se a novos acordos institucionais derivados de episódios de conflitos e de crises que visam a manutenção da ordem e a estabilidade nos campos. O Estado brasileiro então, se reconfigurou, e permitiu a emergência de novos atores, acarretando mudanças no campo econômico e financeiro.
A Lei da Reforma Bancária, de 1964, e a promulgação da Lei do Mercado de Capitais em 1965, que reformularam o Sistema Financeiro Nacional, criaram o Conselho Monetário Nacional (CVM) e o Banco Central do Brasil que, juntos ao Banco Nacional de Desenvolvimento (BNDE), passaram a ter como função organizar a política econômica do Brasil, são consequências desses movimentos deliberados do Estado (Nabarro, 2016; Yazbek, 2009). Essas unidades internas de governança estabilizaram a economia brasileira, permitiram a reprodução de novos atores e causaram transformações benéficas à expansão do setor bancário-financeiro no Brasil. No framework teórico de Fligstein & McAdam (2012), o surgimento de domínios estatais pode ser resultado indireto da necessidade de garantia de direitos e de proteção jurídica a novos grupos ou campos na sociedade. O Estado brasileiro atuou deliberadamente na garantia dessa proteção aos atores do setor bancário-financeiro, criando ou reformulando unidades de regulação, como a CVM e o Banco Central, para a supervisão de eventuais conflitos e para a conformação dos novos interesses desses indivíduos ou grupos.
A partir da análise dos dados, o patrimônio líquido dos fundos apresentou uma tendência de crescimento a partir da metade da década de 1980, que perdurará pelas décadas subsequentes. Em 1976, o Estado se reconfigurou ao promulgar a Lei n° 6.385/76, que instituía a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) como reguladora do mercado brasileiro de valores mobiliários. A regulamentação de Entidades Fechadas e Abertas de Previdência Privada em 1977, a concessão de vantagens fiscais para fundos mútuos de investimentos e a criação de Fundos de Renda Fixa e Fundos de Ações em 1984, foram algumas das ações do Estado que acarretaram mudanças no campo econômico brasileiro através do incentivo à reprodução de investidores institucionais.
A partir da década de 1990, o crescimento do mercado brasileiro de fundos de investimentos é vultoso. A influência de campos econômicos e políticos externos ao Estado e à economia brasileira é uma das principais explicações para o aumento expressivo do poder econômico desses investidores. Em meio a um cenário de crises econômicas, várias economias latino-americanas, incluindo a brasileira, passaram a ter suas políticas fortemente influenciadas pelos ideais neoliberais do Consenso de Washington, o que evidencia uma expressiva influência de países desenvolvidos sobre os campos econômicos e políticos de países de economias emergentes (Bruno et al., 2011; Bresser-Pereira, 1991; Carinhato, 2008). A teoria dos campos de ação estratégica enfatiza essa interpendência entre campos e a imersão desses espaços em ambientes mais amplos como fontes de oportunidades para a emergência de novos campos e como causas de mudanças nesses espaços. Ainda sob essa teoria, o Estado é compreendido como um espaço suscetível às influências advindas de campos e atores externos.
Em razão desse aumento da integração do campo econômico brasileiro à economia global, o Estado brasileiro definiu novos “settlements” que acarretaram maior liberalização comercial e financeira, “diminuindo” as fronteiras do campo econômico brasileiro aos investidores estrangeiros, como também incentivando a reprodução expressiva de atores e produtos financeiros. A partir dos dados, é possível perceber um crescimento expressivo no número de fundos e no número de contas, como também uma diversificação no tipo e nas estratégias de investimentos desses investidores. O amplo processo de privatização, intensificado a partir da metade da década de 1990, reconfigurou o controle de grandes corporações brasileiras, ao diminuir expressivamente a presença do Estado como controlador e aumentar a presença de atores financeiros, sobretudo grandes investidores institucionais, como acionistas dessas corporações. Essa redução da interferência do Estado acarretou um aumento expressivo do poder de atores e de grupos financeiros na economia brasileira e em uma contínua expansão do setor bancário-financeiro.
A análise dos dados também indicou uma alta dependência da lucratividade do mercado de fundos em relação ao Estado brasileiro, visto a expressiva preferência desses investidores por ativos vinculados aos títulos do Tesouro Nacional. Por essa razão, os atores poderosos do setor bancário-financeiro, incluindo grandes administradores e gestores de fundos de investimentos, devem agir de forma a obter a cooperação dos atores estatais para o alcance de seus objetivos de expressivos ganhos rentistas-financeiros. O predomínio de investimentos em ativos e em fundos de renda fixa indica a necessidade da manutenção de uma política monetária e fiscal benéfica a esses investidores, por exemplo, com a manutenção de altas taxas de juros. A presença de indivíduos do setor bancário-financeiro em posições de comando em campos estatais, como Armínio Fraga no comando do Banco Central do Brasil, Henrique Meirelles no Banco Central do Brasil e no Ministério da Fazenda, Joaquim Levy e Paulo Guedes no Ministério da Fazenda, são evidências de “táticas” dos atores financeiros para a obtenção da cooperação do Estado brasileiro, visando suas próprias reproduções e o aumento de seus poderes e recursos econômicos.
As políticas estatais de distribuição direta e indireta de renda e o aumento da bancarização da população após, sobretudo, a metade da década de 1990, intensificaram a expansão do setor bancário-financeiro no Brasil. O Estado ampliou expressivamente o acesso da população às linhas de crédito de consumo, como cartões de crédito, financiamentos de imóveis e de carros e, por consequência, elevou o endividamento da população e das empresas (Lavinas et al., 2017). A partir dos dados, observa-se um expressivo e crescente patrimônio dos fundos de previdência e de investimentos imobiliários. A aposentadoria e a habitação são dois exemplos de direitos que devem ser, constitucionalmente, garantidos pelo Estado. Os expressivos patrimônios desses fundos indicam a apropriação de direitos básicos e políticas públicas pelo mercado financeiro, transformados em produtos para a acumulação rentista-financeira. Essas ações deliberadas do Estado acarretam o fortalecimento da financeirização no campo econômico brasileiro, ao ampliarem os espaços de acumulação do mercado de fundos. A cooperação entre os atores do setor bancário-financeiro e o Estado, torna-se, portanto, fundamental para a reprodução desse fenômeno no Brasil.
VI. Considerações finais
A intensificação da financeirização, nesse estudo compreendida a partir da expansão do mercado brasileiro de fundos de investimentos, mostrou-se fortemente relacionada às ações deliberadas do Estado brasileiro. A instabilidade do campo econômico brasileiro e as relações de conflitos entre diferentes grupos de atores políticos e econômicos, forçaram o Estado a reestruturar a economia brasileira, acarretando novos acordos institucionais que permitiram a emergência e a reprodução de novos atores, como também o aumento do poder e dos recursos do setor bancário-financeiro na economia brasileira. As influências neoliberais sobre as ações do Estado brasileiro na década de 1990 acarretaram medidas de liberalização comercial e financeira, que aprofundaram o caráter globalizado e subordinado da economia brasileira à economia global, suscetível às influências de campos e atores estrangeiros. Foi nesse cenário que o mercado brasileiro de fundos cresceu expressivamente.
O endividamento público interno e a “financeirização em massa” são as duas principais bases de sustentação da expansão do mercado de fundos no Brasil (Lavinas et al., 2017). A predominância dos investimentos em renda fixa suscita debates em torno da necessidade da cooperação do Estado com outros atores para a manutenção de um ambiente econômico propício à acumulação baseada nesse tipo de investimento. A transformação de direitos básicos em fontes de acumulação do mercado financeiro provoca questionamentos em relação às consequências da diminuição do papel do Estado na garantia do bem-estar social. O mercado brasileiro de fundos mostrou-se altamente concentrado e controlado por grandes empresas do setor bancário-financeiro, constituindo-se em um importante caminho para a reprodução da financeirização no Brasil. Como sugestões para estudos futuros, propõem-se uma investigação sobre o fortalecimento de uma elite financeira a partir da financeirização do Estado brasileiro. As ações desses atores voltam-se à manutenção de um ambiente econômico permissivo à reprodução da financeirização, cuja base de acumulação se fundamenta na irresponsabilidade fiscal e na negligência do Estado para a garantia plena de direitos públicos.
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Agradecemos aos pareceristas e aos editores pela cooperação no processo de publicação deste artigo. O presente trabalho foi realizado com apoio da Coordenação de Aperfeiçoamento de Pessoal de Nível Superior - Brasil (CAPES) - Código de Financiamento 001 e é derivado da tese de Doutorado de Wilton Vicente Gonçalves da Cruz.
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